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中順潔柔(002511):激勵實效,成本無虞,競爭崛起,延續真成長(二)

2017-10-12  提供機構:中信建投證券  作者:中信建投證券  點閱次數:2

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二、行業:木漿供需大格局仍寬鬆,生活用紙消費年均增長7%

(一)上游:木漿爲主流原材料,國際木漿供需格局均衡偏松

1、生活用紙耗漿量最大,木漿爲主流原材料

生活用紙屬於噸紙耗漿量最大的品類,生産1噸生活用紙需要消耗0.9-1噸紙漿。

從紙漿類型來看,木漿爲目前生活用紙主流原材料。木漿具有纖維長、潔淨度更高、品質更可控等優點,生産出的生活用紙則具有柔軟、不掉紙屑、拉力強等特點,其用量占我國生活用紙用漿總量的54.80%。其次則是草漿、蔗渣漿、竹漿等國內原材料相對充沛,成本較低的漿類,其用量占比分別爲15.30%、10.20%、8.90%。

目前來看,包括恒安、金紅葉、維達、中順潔柔在內的主要造紙龍頭産品基本都已100%採用原木漿爲原材料,知名生活用紙品牌中僅泉林本色採用稻草漿製造産品。此外,竹漿品質介於針葉漿和闊葉漿之間,但由於産地限制較強,目前採用竹漿生活用紙廠家多以四川、廣西爲主,如廣西的華勁集團和金榮紙業,四川的雲翔紙業、玖龍紙業、永豐漿紙、安縣紙業等。而廢紙、蔗渣漿等原材料所製造的生活用紙品質稍遜,多爲中低端類産品。隨著人民生活水平的提升,預計未來生活用紙原料中木漿的占比還將進一步提升。

對於中順潔柔自身而言,其生産耗用紙漿成本占公司生産成本的50%-60%,且公司木漿基本來源進口,國內木漿占比較小,因此木漿價格的走勢成爲公司業績的重要影響因素。

2017年以來,造紙行業景氣持續反彈,木漿價格亦大幅上漲,9月木漿月均價達6503元/噸,相比8月均價5529元/噸環比提高17.62%;受到木漿上漲驅動,生活用紙原紙9月均價8203元/噸,環比8月均價7176元/噸提高14.31%。

2、中國爲亞洲最大紙漿消耗國,自産紙漿僅占3成,漿價依賴國際行情

2015年全球紙漿産量爲18093.4萬噸,比2014年減少0.23%。紙漿産量最大的國家是美國,達到4850.4萬噸,比2014年下降1.22%,占全球紙漿總產量的26.81%。其他産量較大的國家有:巴西(1722.6萬噸,增長4.62%,占9.52%)、加拿大(1700萬噸,增長2.46%,占9.4%)、中國(1683.3萬噸,下降4.05%,占9.3%)和瑞典(1108.7萬噸,增長0.87%,占6.13%)。上述五國占全球紙漿總產量的比重合計爲61.16%。

從産品類別看,産量最大的是化學木漿,達到13445.2萬噸,比2014年增長0.27%,占紙漿總產量的74.31%;其次是機械木漿,産量爲2534.2萬噸,增長0.4%,占紙漿總產量的14.01%;半化學木漿産量爲899.5萬噸,下降0.94%,占4.97%;其他纖維漿産量爲1214.5萬噸,下降6.22%,占6.71%。

2015年全球紙漿貿易量(出口量)達到5382.3萬噸,比2014年下降0.12%。拉美、北美洲和歐洲是全球主要的紙漿出口地區,其中拉美出口量爲1697.2萬噸,與2014年持平,占全球紙漿出口量的31.53%;北美洲1641.4萬噸,增長1.44%,占30.49%;歐洲1436.6萬噸,下降1.91%,占26.69%。亞洲是全球最大的紙漿進口地區,進口量2626.5萬噸,比2014年增長0.34%,占全球紙漿進口量的49.65%。其中中國是全球最大的紙漿進口國,進口量達到1983萬噸,比2014年增長10.35%,占全球紙漿進口量的比重爲37.49%。

2016年我國木漿生産總量1005萬噸,較2015年增長4.03%,其中闊葉漿産量545萬噸,針葉漿産量3萬噸,本色漿産量30萬噸,機械漿427萬噸;非木漿591萬噸,較2015年增長-13.08%。2016年我國木漿進口總量1881萬噸(不含溶解漿),同比增加6.2%。其中針葉漿進口量804萬噸,同比增長9.99%;闊葉漿進口量834萬噸,同比增長5.44%;機械漿進口量173萬噸,與去年持平;本色漿進口量65萬噸,同比增長16.71%。

據國內各類紙漿生産量以及各類紙漿進口量,得出可用於造紙的各類木漿消費總量爲:針葉漿807萬噸,闊葉漿1379萬噸,機械漿600萬噸,本色漿95萬噸,所有木漿合計2881萬噸;非木漿591萬噸。

3、全球新增産能增速大於需求,闊葉漿格局更松,預計紙漿價格仍承壓

根據《中華紙業》統計,從增長速度來看,2006-2013年間,全球化學商品漿産能年均增速2.4%,至2013年産能約5500萬噸,其中針葉漿約2500萬噸,闊葉漿約3000萬噸,其中2013年當年全球新增化學商品漿産能221.5萬噸;2014年,據不完全統計,僅烏拉圭、中國兩個地區新增化學漿産能約200萬噸,考慮到國際部分化學漿持續轉溶解漿,預計産能淨增長在150萬噸左右;2015年新增漿産能繼續爲200萬噸,2014-2015年國際漿産能淨增長近350萬噸,2015年全球化學商品漿産能測算約5850萬噸左右。

分品類來看,2013年以來新增紙漿産能中以闊葉漿爲主,例如2013年闊葉漿産能增長197.5萬噸,針葉漿産能減少51萬噸;2014年新增紙漿産能主要來自烏拉圭和中國,也主要爲闊葉漿産能。今年國際新增木漿産能亦均爲闊葉漿,其中供應增加專案有兩個,一個是巴西FIBRIA 有175萬噸産能預計今年9月份會投産,但真正投放到國內市場至少需要到年底;另一個是APP印尼OKI工廠二期140萬噸産能,目前已經投産,以自用爲主,投放到中國市場的量據瞭解只有2萬噸/月。值得一提的是CMPC巴西2號機由於鍋爐以及管道問題,預計停機檢修4個月,受此影響,産量供應預計減少40萬噸。2017年對我國木漿供應産生影響的專案新增産能合計約275萬噸。

需求端來看,全球經濟緩慢復蘇,中國經濟增速放緩,紙漿總體需求預計疲弱。從需求資料來看,2011-2016年,紙漿紙張産品理事會(Pulp and Paper Products Council,即“PPPC”)資料顯示,全球化學漿發運量同比增速維持在2%-4%左右;而在主要消費國中,中國需求作爲近幾年紙漿增量需求的主要驅動力,據最新資料顯示,2016年全球化學漿發運量累計達到4898.9萬公噸,同比增長4.29%,中國需求2016年達到1956.9萬公噸,同比增長14.71%。

從木漿的下游需求結構來看,雙膠紙和雙銅紙爲木漿消費大頭,占木漿總消費量60%以上。2016年最新資料顯示,雙膠紙的木漿消費量占比31%,雙銅紙占比29%,生活用紙占比24%,白卡紙占比11%,箱板紙占比5%。

4、國內木漿價格大幅上漲,庫存量處於歷史低位,國際木漿庫存天數下滑

根據卓創資訊資料顯示,價格方面,2016年10月起,木漿價格持續上漲,2016年12月31日達4951.50元/噸,同比增11%。2017年2月,木漿價格達到高點5247.50元/噸,之後價格開始回調,7月17日價格降至4975.5元/噸後開始反彈,此後價格持續走高,截至8月31日最新價格爲6280.00元/噸。2017H1均價5063.43元/噸,同比2016上半年的4284.33元/噸提高18.18%。

國內庫存方面,2014以來我國木漿庫存量波動較大,最高達到56萬噸。進入17年後木漿庫存量先有所上升,在2月份沖到高點後回彈,出現較大幅度下降,4月份觸底反彈,在5、6月份又達到高峰。進入2017年6月份以來,木漿庫存量急速下降,截至8月31日青島港最新木漿庫存量28.5萬噸,爲近4年以來的最低值;保定庫木漿庫存量2.23萬噸,爲近1年以來的最低值,近4年以來的次低值。

國際庫存方面,全球木漿庫存天數從16年以來整體呈下降態勢。最新資料顯示7月全球平均庫存天數36天,較上月增加2天,較去年同期(修正資料)減少3天。其中針葉漿發運量197.00萬噸(6月資料爲198.90萬噸),庫存32天;闊葉漿發運量188.20萬噸(6月份修正資料爲235.00萬噸),庫存39天。

(二)生活用紙:行業産能增速放緩,需求出現結構性改善

1、供應端:産能繼續擴張,增速放緩

2012年以來,隨著宏觀經濟增速放緩、産業加速淘汰落後産能,生活用紙行業實際新增産能屢屢低於計劃;且實際産能增速放緩,2015年行業新增産能84.5萬噸,較上年降23.9%。2013-2015年,多項在建産能延期投放,規上企業2014、2015年延期投放産能分別爲51萬噸、65.5萬噸。

2016年生活用紙行業産能同比增長11.70%至1160萬噸;開工率同比下降5.90pct至79.31%;産量920萬噸,較上年增長3.95%;表觀消費量868萬噸,較上年增長3.96%。2010~2016年生産量年均複合增長率9.81%,消費量年均複合增長率10.06%。

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