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陽光城(000671)-並購發力,佈局來年

2017-04-19  提供機構:中信建投證券  作者:中信建投證券  點閱次數:6

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2016年公司實現營業收入196.0億,同比下降12.4%,實現歸母淨利12.3億,同比下降13.3%,EPS0.3元

並購帶來的陣痛,來年將逐步修復:業績同比下降的主要原因在於結算資源的量價齊跌,另一方面,公司在2016年大量利用並購等渠道獲得了合理成本的專案,但是同時也帶來了財務成本的提升。隨著結算結構的優化和市場的持續向好,部分存貨跌價準備轉回,我們認爲2017年量價都會迎來修復。根據克而瑞資料,公司2016年實現銷售額487億,同比增長62%,超額完成年初350億銷售目標,截止目前公司在建規模約560萬平,主要位於剛需改善需求旺盛的福州、上海、蘇州等主流城市,公司充裕的貨值儲備將有助於今年銷售規模的進一步增長,預計全年有望實現650億的銷售目標。

多元取地拓展資源 並購物産中大錦上添花:公司今年繼續貫徹“區域聚焦、深耕發展”的佈局戰略,全年通過招拍挂、並購等方式獲取土地977.8萬平,合計金額281.2億,規模創下歷史新高,此外公司於今年1月6日公告擬以13.51億元現金收購物産中大旗下15家公司組成的股權資産包,根據公告披露資訊計算,新增可售資源約226.4萬平、貨值302億元,據我們測算,標的專案淨權益增加值約51.2億元,增厚每股RNAV1.26元,若並購完成,將有效擴充公司在核心主流城市的土儲資源及貨值準備。

資金壓力改善 員工持股護航:2016年公司多元融資渠道暢通,疊加公司今年銷售回款的大幅增長,有效改善公司資金狀況,但由於公司去年加大了投資力度,導致杠杆水平有所回升。股權融資方面,公司在去年上半年完成了45億定增發行後,再度啓動新一輪的再融資活動,當前已收到證監會的反饋意見。公司去年3月公告開展二期員工持股計劃,本次員工持股計劃有利公司激發全體員工積極性,持續爲企業的成長注入動力,也爲後續的轉型打下新的基礎。

盈利預測與投資評級:預計17-18年EPS分別爲0.36、0.44元,維持“買入”評級。

第一,並購帶來的陣痛,來年將逐步修復

2016年公司實現營業收入196.0億,同比下降12.4%,實現歸母淨利12.3億,同比下降13.3%,整體業績低於預期。業績同比下降的主要原因在於結算資源的量價齊跌,公司今年實現結算金額193.7億,同比下降8.2%;公司主要結算區域集中在長三角和大福建區域,結算金額占比分別達到52.8%和32.6%,實現結算均價13338元/平,同比下降9.5%,導致公司綜合毛利率較去年下降2.3個百分點至23.3%,處於近幾年低點。另一方面,公司在2016年大量利用並購等渠道獲得了合理成本的專案,但是同時也帶來了財務成本的提升。雖然銷售管理費用率同比下降1.0個百分點至2.4%,但是財務費用有所回升,同比增長86.2%。我們認爲2016年業績的下降主要還是在於並購帶來的階段性影響,而隨著結算結構的優化和市場的持續向好,部分存貨跌價準備轉回,我們認爲2017年量價都會迎來修復,公司一季度預計盈利1.8億至2.2億,同比增長50%至80%,迎來開門紅。

根據克而瑞資料,公司2016年實現銷售額487億,同比增長62%,超額完成年初350億銷售目標,其中四季度集中推貨期公司實現銷售額超220億,同比增長超過100%。公司銷售貢獻主要來自于在福州、上海、蘇州、杭州、廣州、長沙和西安等一二線核心城市,其中公司在福州區域取得銷售額、銷售面積雙料冠軍,市場佔有率第一,上海房企銷售權益金額排行榜中,名列第19名,公司區域聚焦戰略成果明顯,截止目前公司在建規模約560萬平,主要位於剛需改善需求旺盛的福州、上海、蘇州等主流城市,公司充裕的貨值儲備將有助於今年銷售規模的進一步增長,預計全年有望實現650億的銷售目標。

第二,多元取地拓展資源 並購物産中大錦上添花

公司今年繼續貫徹“區域聚焦、深耕發展”的佈局戰略,堅持圍繞長三角、京津冀、珠三角+大福建+戰略城市點展開投資,全年通過招拍挂、並購等方式獲取土地977.8萬平,合計金額281.2億,同比增長23.4%,規模創下歷史新高,占銷售額比重也達到57.7%,從區域上來看,主要集中在杭州、廣州、福州、長沙、鄭州、蘇州等重點一二線城市,全年一二線新增專案占投資額比重達到91.8%。

報告期公司雖然拿地力度加強,但拿地成本大幅下降,全年拿地樓面均價2876.1元/平,同比去年下降55.1%,這主要得益於16年公司大幅加強了股權收購力度,16年公司通過收購共計獲得13個專案,合計建築面積爲835.9萬平、總地價爲125.0億元,占同期總拿地金額比重爲44.4%,較15年提升8.6個百分點。據我們統計,公司報告期股權並購、招拍挂拿地樓面價分別爲1495、11013元/平,並購拿地模式成本優勢顯著。我們認爲在當前地價居高不下的環境下,以非市場化途徑獲取高性價比土地的能力將是未來房企的重要競爭力,這也是公司實現公司將繼續加大並購拿地模式的運作,擇機獲取核心城市的稀缺資源。

公司於今年1月6日公告擬以13.51億元現金收購物産中大旗下15家公司組成的股權資産包,加上承接的91.18億元債權,本次交易總金額爲104.69億元。本次交易涉及14家公司股權、近30個房地産專案,根據公告披露資訊計算,新增可售資源約226.4萬平、貨值302億元,總計樓面價4703元/平左右,占總體平均售價比重約爲35%,且標的公司所持物業均位於杭州、成都、武漢、南昌等長江沿岸的主流城市,此次收購性價比可見一斑。從標的公司專案的NAV估值來看,據我們測算,標的專案淨權益增加值約51.2億元,增厚每股RNAV1.26元,若並購完成,將有效擴充公司在核心主流城市的土儲資源及貨值準備,有助於公司在今年市場集中度提升的大背景下,憑藉充裕貨源搶佔市場份額。

第三,資金壓力改善 員工持股護航

2016年公司多元融資渠道暢通,全年完成60億私募債和26億公募債的發行,今年3月,公司完成20億規模的中票發行,疊加公司今年銷售回款的大幅增長,預收賬款規模達178.3億,有效改善公司資金狀況,短期負債壓力較去年下降55.7個百分點至97.7%,但由於公司去年加大了投資力度,導致杠杆水平有所回升,淨負債率較15年提升了86.2個百分點至256.8%。雖然公司負債規模較高,但結構相對合理,低成本的銀行貸款和債券融資占公司融資規模的64.6%,進一步降低公司融資成本至8.4%,較15年下降1個百分點。股權融資方面,公司在去年上半年完成了45億定增發行後,再度啓動新一輪的再融資活動,當前已收到證監會的反饋意見。

公司去年3月公告開展二期員工持股計劃,募資總額上限爲9億元,至去年9月份,二期員工持股計劃增持實施完成,累計購買1.3億股,耗資6.21億元,成本均價爲6.06元/股,總持股比例爲3.23%。與14年一期員工持股計劃完成情況相比,二期的資金規模、持股數量均是一期的2.4-2.5倍,充分彰顯公司對未來發展信心,本次員工持股計劃有利公司激發全體員工積極性,持續爲企業的成長注入動力,也爲後續的轉型打下新的基礎。

第四,盈利預測與投資評級

我們認爲公司佈局合理,區域結構持續優化,銷售表現提速,多元化方式拓展資源夯實未來發展基礎;轉型幼教有利社區資源協同整合,大股東豐富教育産業資源及運營經驗爲公司轉型發展打來想象空間,員工持股護航未來發展。考慮新增股本,我們預計17-18年EPS分別爲0.36、0.44元,維持“買入”評級。

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